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ag真人国际官网观法丨从行政处罚的视角分析私募基金管理人的适当性义务

作者：ag真人国际官网律师事务所 2023-01-30

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在上一篇《金融机构适当性义务司法适用的实证分析》（点击前方蓝色文字阅读原文）中，笔者以“适当性义务”为关键词，在北大法宝[1]公布的裁判文书中进行检索，并对2021年1月至2022年11月15日的60件法院生效判决进行了实证分析，注意到自2019年11月《全国民商事审判会议纪要》（以下简称“《九民纪要》”）颁发以来，金融机构面临的与适当性义务相关的民事纠纷数量较以往增长迅速。根据判决结果显示，金融机构因违反适当性义务被要求对投资人承担赔偿责任的案件数量占比达40%。随着金融监管部门关于适当性义务监管规则的逐步完善，私募基金管理人作为近年来最为活跃的金融机构[2]，适当性义务的重要性也益发凸显。2022年12月8日，广东省证监局即公布了5张罚单，全部涉及私募基金管理人适当性违规。对此，本文将着重对私募基金管理人适当性义务的处罚案例和监管制度进行分析，以期对私募基金管理人系统构建适当性义务合规体系有所启发。

一、处罚案例统计

笔者团队在中国投资基金业协会（简称“中基协”）以及北京、上海、深圳、广东、浙江和海南六地的证监局网站统计了自2019年始至2022年6月30日发生的有关私募基金管理人违反适当性义务的处罚案例，共计97例（以下简称“样本案例”）。具体情况如下：

（一）分布情况统计

如上图可知，自2019年以来，针对私募基金管理人的处罚案例呈逐年上升趋势。而对六地证监局披露的处罚案例进行分析可知，发生在深圳的处罚案例数量最多，占比34.9%（如下图）。

（二）处罚情况统计

1. 被处罚的主体

《期货投资者适当性管理办法》（以下简称“管理办法”）第37条明确了对违反适当性义务的私募基金管理人可以采取双罚制[3]，即管理人及相关责任人员均会受到处罚。在样本案例中，明确以基金管理人为处罚对象的共计67例，其中，法定代表人、管理层（含风控负责人）作为共同处罚对象的共有14例(分布情况如下表)。

2. 处罚措施

私募基金管理人因违反适当性义务将受到来自当地证监局的处罚及中基协的纪律处分。在样本案例中，证监局出具的处罚措施主要为：监管谈话（2例）、出具警示函（19例）、出具警示函并列入期货市场诚信档案（12例）、责令改正（38例）、公开谴责（5例）、给予警告并处以罚款（4例），暂停业务（3例）；中基协出具的纪律处分主要为：公开谴责（7例）、强制培训（4例）、限期整改（5例）、暂停基金产品备案（7例）、取消会员资格（1例）。

3. 违反适当性义务的常见情形

在样本案例中，私募基金管理人违反适当性义务的常见情形及处罚依据如下表：

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（点击放大查看表格/长按保存图片）

通过对上述样本案例的统计及分析，可以了解到证监局及中基协作为主管机构，对私募基金管理人适当性义务的监管要求日益趋向严格和完善。因此，私募基金管理人掌握并遵守相关监管的要求，合规履行适当性义务成为重中之重。

二、监管要求概述

我国最早关于私募基金管理人适当性义务的监管要求体现在2012年修订的《投资基金法》。修订后的《投资基金法》加入了非公开募集基金的章节，并规定非公开募集基金应向合格投资者募集[4]。该法首次以法律形式对私募基金管理人的适当性义务作出原则性约定。2014年至2022年期间，中国监督管理委员会（简称“证监会”）和中国投资基金业协会相继出台了一系列监管规则及自律性文件，进一步细化了私募基金管理人适当性义务的要求，前述主要监管规则颁布情况如下表：

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（点击放大查看表格/长按保存图片）

综上，目前对私募基金管理人适当性义务的监管规则主要散见于部门规章和行业规定中，整体效力层级低且内容较为繁杂。对此，笔者团队对规则进行梳理及提炼后，将私募基金管理人的适当性义务分为如下四个方面：

（一）了解投资者

了解投资者是适当性义务履行的前提。根据《投资基金法》规定，私募基金应当向合格投资者募集[5]。在合格投资者的基础上，《管理办法》将合格投资者区分为专业投资者和普通投资者，规定专业投资者主要指金融机构、理财产品、社会公益基金、合格境外机构投资者、金融资产达到一定规模及投资经历符合相应年限的法人或自然人、从事金融相关业务的专业人士。专业投资者之外的即为普通投资者[6]。并进一步明确了普通投资者在风险提示、信息告知以及适当性匹配等方面享有特别保护[7]。

在操作流程上，《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》（以下简称“《实施指引》”）要求私募基金管理人按照风险承受能力，将普通投资者由低到高至少分为C1（含风险承受能力最低类别）、C2、C3、C4、C5五种类型，并向普通投资者以纸质或者电子文档形式提供风险测评问卷，对其风险承受能力进行测试，并要求测试时必须遵循以下程序[8]：

1. 核查参加风险测评的投资者或机构经办人员的身份信息

2. 在测试过程中，不得有提示、暗示、诱导、误导等行为对测试人员进行干扰，影响测试结果

3. 风险测评问卷填写完毕后 5 个工作日内，得出相应结果

在设计风险测评问卷时，根据《实施指引》的规定，私募基金管理人要根据自然人投资者、机构投资者、金融机构理财产品的各自特点，向投资者提供具有针对性的投资者信息表。并妥善保存投资者适当性管理业务资料，投资者适当性管理制度、投资者信息资料、告知警示投资者资料、录音录像资料、自查报告等资料至少保存20年[9]。

（二）了解产品

根据《实施指引》的规定，私募基金管理人应当对私募基金产品进行审慎风险等级评估，按风险由低到高至少分为：R1、R2、R3、R4和R5五个等级。对基金产品或者服务进行风险等级划分，要综合考虑以下因素进行判断[10]：

1. 基金管理人成立时间，治理结构，资本金规模，管理基金规模，投研团队稳定性，资产配置能力、内部控制制度健全性及执行度，风险控制完备性，是否有风险准备金制度安排，从业人员合规性，股东、高级管理人员及基金经理的稳定性等

2. 基金产品或者服务的结构（母子基金、平行基金），投资方向、投资范围和投资比例，募集方式及最低认缴金额，运作方式，存续期限，过往业绩及净值的历史波动程度，成立以来有无违规行为发生，基金估值政策、程序和定价模式，申购和赎回安排，杠杆运用情况等

《管理办法》第十六条也列示了划分产品或服务风险等级时应综合考虑的因素，包括：流动性、到期时限、杠杆情况、结构复杂性、投资单位产品或相关服务的最低金额、投资方向和投资范围、募集方式、发行人等相关主体的信用状况、同类产品或服务过往业绩等。

（三）投资者与产品匹配

根据《实施指引》的规定[11]，私募基金管理人应制定普通投资者和基金产品或者服务匹配的方法、流程，明确各个岗位在执行投资者适当性管理过程中的职责。匹配方法至少要在普通投资者的风险承受能力类型和基金产品或者服务的风险等级之间建立合理的对应关系，同时在建立对应关系的基础上将基金产品或者服务风险超越普通投资者风险承受能力的情况定义为风险不匹配。具体原则如下：

1. C1型（含最低风险承受能力类别）普通投资者可以购买R1级基金产品或者服务

2. C2型普通投资者可以购买R2级及以下风险等级的基金产品或者服务

3. C3型普通投资者可以购买R3级及以下风险等级的基金产品或者服务

4. C4型普通投资者可以购买R4级及以下风险等级的基金产品或者服务

5. C5型普通投资者可以购买所有风险等级的基金产品或者服务

根据《管理办法》的规定[12]，当普通投资者主动申请购买高于其风险承受能力的基金产品或服务时，基金募集机构应当对其予以纸质或电子文档方式的特别警示，经普通投资者确认后方可进行相关销售服务。向普通投资者销售高风险产品或者提供相关服务，私募基金管理人还应当履行特别的注意义务，包括制定专门的工作程序，追加了解相关信息，告知特别的风险点，给予普通投资者更多的考虑时间，或者增加回访频次等。

（四）风险揭示

风险揭示义务是适当性义务的核心。《管理办法》《实施指引》等规定[13]均要求私募基金管理人须确保所揭示的风险内容真实、准确、完整，具体如下：

1. 向普通投资者销售产品或者提供服务前，告知投资者下列信息：

(1) 可能直接导致本金亏损的事项

(2) 可能直接导致超过原始本金损失的事项

(3) 因经营机构的业务或者财产状况变化，可能导致本金或者原始本金亏损的事项

(4) 因经营机构的业务或者财产状况变化，影响客户判断的重要事由

(5) 限制销售对象权利行使期限或者可解除合同期限等全部限制内容

(6)《期货投资者适当性管理办法》第二十九条规定的适当性匹配意见

2. 在向普通投资者销售R5风险等级的基金产品或者服务时，向其完整揭示以下事项：

(1) 基金产品或者服务的详细信息、重点特性和风险

(2) 基金产品或者服务的主要费用、费率及重要权利、信息披露内容、方式及频率

(3) 普通投资者可能承担的损失

(4) 普通投资者投诉方式及纠纷解决安排

3. 向普通投资者销售产品或者在投资者签署基金合同之前，向投资者说明有关法律法规，说明投资冷静期、回访确认等程序性安排以及投资者的相关权利，重点揭示私募基金风险，并与投资者签署风险揭示书

三、结论

结合上篇内容可知，为进一步规范私募基金管理人履行好适当性义务，监管部门和立法机关分别从监管和司法两个层面不断完善制度供给，以进一步规范私募基金管理人适当性义务的履行。面对日益趋严的监管态势，适当性义务已然成为悬在私募基金管理人头上的一把达摩克利斯之剑。对此，私募基金管理人应不断强化规则意识，在了解投资者、了解产品、投资者与产品匹配以及风险揭示四个方面切实履行好适当性义务，减少自身合规风险。

注释文献

[1] 网址：http://home.pkulaw.com/，2022年11月15日访问。

[2] 截至2022年5月，我国存续的私募基金管理人有24,330家，管理基金数量为133,797只，达19.97万亿元。参见《中国基金业协会发布私募基金管理人登记及产品备案月报（2022年6月）》。

[3] 《期货投资者适当性管理办法》第37条规定，经营机构违反本办法规定的，中国证监会及其派出机构可以对经营机构及其直接负责的主管人员和其他直接责任人员，采取责令改正、监管谈话、出具警示函等监督管理措施。

[4] 《投资基金法》第八十八条非公开募集基金应当向合格投资者募集，合格投资者累计不得超过二百人。前款所称合格投资者，是指达到规定资产规模或者收入水平，并且具备相应的风险识别能力和风险承担能力、其基金份额认购金额不低于规定限额的单位和个人。合格投资者的具体标准由国务院监督管理机构规定。

[5] 《投资基金法》第八十七条。

[6] 《期货投资者适当性管理办法》第八条符合下列条件之一的是专业投资者：

（一）经有关金融监管部门批准设立的金融机构，包括公司、期货公司、基金管理公司及其子公司、商业银行、保险公司、信托公司、财务公司等；经行业协会备案或者登记的公司子公司、期货公司子公司、私募基金管理人。

（二）上述机构面向投资者发行的理财产品，包括但不限于公司资产管理产品、基金管理公司及其子公司产品、期货公司资产管理产品、银行理财产品、保险产品、信托产品、经行业协会备案的私募基金。

（三）社会保障基金、企业年金等养老基金，慈善基金等社会公益基金，合格境外机构投资者（QFII）、人民币合格境外机构投资者（RQFII）。

（四）同时符合下列条件的法人或者其他组织：

1．最近1年末净资产不低于2000万元；

2．最近1年末金融资产不低于1000万元；

3．具有2年以上、基金、期货、黄金、外汇等投资经历。

（五）同时符合下列条件的自然人：

1．金融资产不低于500万元，或者最近3年个人年均收入不低于50万元；

2．具有2年以上、基金、期货、黄金、外汇等投资经历，或者具有2年以上金融产品设计、投资、风险管理及相关工作经历，或者属于本条第（一）项规定的专业投资者的高级管理人员、获得职业资格认证的从事金融相关业务的注册会计师和律师。

前款所称金融资产，是指银行存款、、债券、基金份额、资产管理计划、银行理财产品、信托计划、保险产品、期货及其他衍生产品等。

[7] 《期货投资者适当性管理办法（2022修订）》第七条。

[8] 《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》第二十六条、二十七条。

[9] 《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》第十七条。

[10] 《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》第三十八条、四十条；《期货投资者适当性管理办法》第十六条和第十七条。

[11] 《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》第四十三和第四十四条。

[12] 《期货投资者适当性管理办法》第十九和第二十条。

[13] 《私募投资基金募集行为管理办法》第二十六条、《基金募集机构投资者适当性管理实施指引（试行）》第四十七条、《期货投资者适当性管理办法》第二十三条。

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